天生桥资产至持有人的信节选

悲观者睿智，乐观者得利——2018年8月

事实是，未来有太多已知和未知的因素，是一个极其复杂的动态系统，其状态不可预测，包括现在的人工智能，从其基本数学原理来说也做不到（因此，理论上绝对不出事故的自动驾驶技术根本不可能出现）。市场机制的伟大之处就在于它不需要预知结果，就能在每个参与者自利行为的基础上将整个系统不断的向更优的方向推动（尽管其间可能历经波折）。

从几百年的历史来看，长期中股票是所有资产类别中收益最高、风险最小的品种，原因很简单，股票背后代表的是工业革命后人类不断进步创新的根源。当然，如果非认定这条已经延续几百年的进步之路已经到头那也没辙（事实上现在已经有知名学者认为今后大多数人类都将成为无用阶级），但只要不这么极端，股票市场几百年来所表现出的风险收益特征必将继续，毕竟太阳底下没有新鲜事。

回到A股市场，我们无法预知未来会有什么新的激动人心的故事出现，但强者生存的故事必将一遍遍的被演绎。简单的标签式投资是不可取的，尤其在低迷的经济环境下，我们更要细致的分析每一家公司的具体业务，对于短期内种种不利因素，我们除了莫须有的恐惧外，更应该仔细思考长期中其需求是否会确定性的下降，其相对竞争力是否会遭到实质性的削弱。如果以上两点的答案都是否定的，那我们就应该相信这些有竞争力的企业应对变化，自我调整的能力。如果能以不含任何成长预期的价格买入一个具有高回报率业务的公司，相当于免费获得了未来可能成长所创造的巨大价值的期权，又何乐而不为呢？

坚持既有的投资原则，谋定而后动——2015年9月

每个人都喜欢清风拂面的感觉，但不能是妖风。近期广东台风，有好事者拍下了顺德地区龙卷风的可怕景象，地上的一切枯枝烂叶、铁皮屋顶、生活垃圾都被高高的卷到天上，随后又被重重的摔落，我想任何理性人都没兴趣站在这样的风口。好风凭借力，但直上青天还得靠自身源源不断的动力，顺势而为（享受泡沫）的前提是自己始终能够牢牢的把控方向，否则飞的越高，摔的越重。

经济和政策因素是典型的慢变量，在一定时期内基本固定，就像空气一样，对人类的生存很重要，但日常的饮食跑跳早已有了适应模式，不必时刻挂虑。只有当这些因素进入了转折点时才尤为重要，就像我们骤然从平原来到雪山，就不得不考虑海拔变化对运动方式的影响。

就投资来说，风险是什么？和过去出口、投资相关的产业链；方向是什么？消费、消费、特别是基于本地化的服务性消费（特别是少受政府关注的蛮荒领域，中国现有最好的企业几乎都出于此）；方法是什么？继续寻找新的比较优势（就个人生活经验，大众化餐饮行业就极具比较优势和创新精神，各种人民群众喜闻乐见的新式吃法层出不穷）。

乌龙指、量化投资与风险控制——2013年8月

这两年由于整体市场低迷，不管公募还是私募，管理型的股票投资类产品发行异常困难，而保底保收益的结构化产品大行其道，除此则是号称低风险高收益的量化投资产品接受程度较高，加之国内市场可使用的金融工具不断丰富，以及海外相关投资人才的回流，量化投资迎来了大发展。随着数据可得性以及各类计算技术的提升，现代金融学的研究已经大大超越了马克维茨50年代开创的“均值-方差”框架。大量的实证表明，金融市场统计具有明显的“肥尾”特征，即异常值出现的概率远远高于传统正态分布的预示，简而言之，“黑天鹅”会经常出现。而这在对冲基金，特别是量化投资领域更为明显，通常的均值方差计算并不能正确刻画其风险收益特征。

任何时候，金融市场的定价都不可能绝对有效（更准确的说，金融市场定价永远都在趋向有效的过程中），量化投资就试图抓住那些稍纵即逝的无效定价机会进行套利获益。对冲套利型的量化投资，不管其具体策略有何差异，本质上都是基于历史交易数据的模式识别和匹配，其最终的可套利空间是一定的，并随着参与者的不断增加而缩小。因此，套利者为了持续获取收益，只能持续提升自己的“装备水平”，并给予套利系统越来越大的“特权”，有时甚至绕过正常的风控体系。随着市场的不断演进，系统参数的调整成了量化投资管理人最值钱的“know-how”,但显然其难度远远高于不断提升计算系统的处理速度，由于客户与投资管理人间的信息不对称，作为一个整体的“人机组合投资体系”出现了扭曲，而客户还在满足于其看似完美的“均值方差”表现，对其内在的风险一无所知。金融市场的“肥尾”特征注定了“黑天鹅”会不时降临，届时上述投资体系就会出现灾难性的失控

以上并非反对量化投资，事实上量化投资的发展极大的提高了市场定价效率。但量化投资作为一个产品，至少对客户而言不能是黑箱，其策略应该是透明的，这样客户才能对自己可能面对的风险作出更好的评估，并对此产品给予更合理的定价，否则很多并无多少附加值的量化策略通过披上一层神秘的黑纱，就向客户收取高额的管理费和业绩报酬，造成金融体系新的无效定价，最终对客户权益造成重大损害。